根據功能鎖定假說，投資者對于財務信息的分析存在一定程度上的記憶歸類現象，這一現象可能使得投資者以為某類財務信息的確認或是披露的位置不同 而做出不同的投資決策。2006年新會計準則對于交易性金融資產和可供出售金融資產公允價值變動采用兩種處理的方法，直接計入資本公積的公允價值變動不如 計入利潤表的公允價值變動損益對于上市公司凈資產報酬率的影響程度，因此，管理層就很可能因為公司業績，尤其是自身的薪酬利益對于金融資產的公允價值變動 損益進行人為的操縱。

　　摘要：在非效率定價市場環境下，上市公司股權激勵方案對于管理層財務決策，在股權結構不合理條件下是否會起到預期作用，尤其對于公允價值計量的 確認，是否會對管理層薪酬粘性產生影響。本文以2011-2012年深交所A股部分上市公司為研究對象進行了研究。研究發現，2009年新準則3號解釋公 告生效以來，上市公司公允價值變動損益總體上與管理層薪酬粘性呈正相關，在非效率定價的市場環境下，上市公司股權制衡度與管理層薪酬粘性呈正相關。并對規 范上市公司管理層薪酬管理提出了建議。

　　關鍵詞：財務管理核心期刊,薪酬粘性,非效率定價,股權制衡,公允價值變動

　　一、引言

　　鑒于FASB與IASB對于這一問題采用單一業績報表的模式進行確認和計量，我國于2009年生效的第三號解釋公告中將原先的兩種不同公允價值 計量變動，尤其是將原先由可供出售的金融資產引發的公允價值變動調整計入利潤表中的“其他綜合收益”項目。這使得原先兩種不同的列報轉換為現如今都全部計 入利潤表之中，這一準則自2009年實施以來，在現如今非效率定價的市場環境下，公允價值變動損益是否仍然會對上市公司的管理層薪酬產生重大的影響，由 2009年之前的兩種列報到如今的單一業績報表模式是否對于這一問題起到了應有的緩解作用，這些都應該是值得探討的問題。本文對此展開研究。

　　二、文獻綜述

　　（一）國外文獻Jensen和Murphy（2004）通過對30年來西方高管薪酬激勵問題進行全面分析后認為，股東和管理層之間可以通過“薪 酬包”的設計來減輕代理成本，董事與股東的代理問題則可以通過強化董事會的監督職能；Hodder（2006）研究發現全面公允價值收益的波動程度比綜合 收益波動程度更大；Danbolt和Rees（2007）研究結果表明，公允價值收益比歷史成本收益具有更高的價值相關性，對于管理層的薪酬有著更大的影 響；Leone和Jackson（2008）對于管理層的薪酬粘性以及上市公司的公司業績做了大量的實證研究，具體分析了管理層薪酬粘性的影響因素，認為 管理層薪酬粘性與公司的業績有著顯著的相關關系；Lee（2009）檢驗了財務業績與公司治理結構即股權結構與CEO業績薪酬敏感度之間的關系，研究側重 點在于比較年度間公司股權結構，業績指標對于CEO的薪酬的影響程度，通過對澳大利亞和新加坡公司的對比分析，具體研究了公司治理結構與管理層薪酬粘性之 間的相關關系。

　　（二）國內文獻國內學者對于這一問題的研究主要集中于近幾年，張金若（2009）認為高管者能基于薪酬原因操縱金融資產分類，并為利潤表朝向綜 合收益改革提供經驗支持；毛洪安和張天楠（2012）發現，高管薪酬與公司業績，股權制衡，公司規模之間存在顯著的正相關關系，高管現金薪酬與股權集中度 呈顯著的負相關關系；周暉和楊靜（2012）發現公允價值變動收益（損失）與高管薪酬顯著正相關（負相關），不同產權性質影響程度也不同；步丹璐等 （2013）以中國國航為研究案例，分析高管薪酬粘性特征對金融資產投資行為的影響，以期從高管薪酬機制中關于對高管投資行為規定的特點找到對管理層投資 行為的直接解釋。

　　三、研究設計

　�。ㄒ唬┭芯考僭O上市公司管理層薪酬大體上與公司的業績呈正相關關系，在非效率定價的市場環境下，我國上市公司的管理層在公司業績提升時得到了大 量的現金以及權益薪酬，然而在公司業績下滑的時候，卻沒有得到相同比例的處罰，這一“重獎輕罰”的現象是否與公司的股權結構存在較大的關系，綜合分析上市 公司股權結構，公允價值變動損益對于管理層薪酬粘性的影響程度，并提出以下假設：

　　假設1：2009年新準則3號解釋公告生效以來，上市公司公允價值變動損益總體上與管理層薪酬粘性呈正相關關系

　　2009年3號解釋公告使得將可供出售金融資產產生的公允價值變動損益從原先計入資產負債表中的資產公積轉變為統一計入利潤表中的其他綜合收 益，這使得原先管理層為了自身薪酬利益人為操縱金融資產分類的現象得以緩解，然而，公允價值變動損益對于上市公司的業績報告有著重要的影響，2009年以 來，這一計量的上差異的轉變可能仍然會對管理層的薪酬粘性產生影響。

　　假設2：在非效率定價的市場環境下，上市公司股權制衡度與管理層薪酬粘性存在正相關

　　上市公司的股權制衡度對于公司的運營有著重要影響，當其他大股東對于第一大股東的制衡能力較弱，這時第一大股東可能會基于自身利益做出不合理的 經濟決策，這對于公司管理層的薪酬有著重大的影響，2008年金融危機以來，國內大部分上市公司業績有所下滑，然而，管理層的薪酬卻沒有大幅下降，這種 “重獎輕罰”的現象是否與公司的股權制衡度有著重大的影響，這些都是值得研究的問題。

　　（二）樣本選擇和數據來源本文以2011年至2012年深交所主板A股部分上市公司為研究對象，一共收集530家，由于金融保險類上市公司的行 業特殊性以及部分上市公司上市時間較短，同時由于部分公司是特殊處理公司，為了消除異常值和極端值對于數據分析結果的影響，因此，對于部分收集的上市公司 進行了剔除。其中剔除金融保險類公司25家，上市不足3年的公司17家，終止上司公司48家，暫停上市公司36家，ST類上市公司51家，剩余353家。 根據以上收集數據，從中選取90%作為樣本數據，最終獲得有效樣本公司共310家。以上樣本公司的年度財務數據來自CSMAR系列研究數據庫，部分樣本公 司年報數據來自證監會指定披露網站：巨潮資訊網。四、實證檢驗分析

　�。ㄒ唬┟枋鲂越y計本文采用SPSS20.0首先對樣本數據進行描述性的統計分析，表（2）為描述性統計分析的結果。從表中可以看出，我國上市公 司的高管薪酬粘性的最小值為-134.3989，最大值為656.2774，均值為1.0208，在數據分析的過程中，本文首先分析了高管薪酬的變化幅 度，從中可以看到，我國上市公司管理層的薪酬總體水平較高，在部分上市公司甚至出現了“天價薪酬”的現象，總體上而言，上市公司的管理層薪酬變化幅度不 大，并沒有出現較大的下滑或者上升的情況；在上市公司凈收益變化幅度方面，我國部分上市公司收到金融危機的影響，公司的凈收益變化幅度較大，由此得到了管 理層薪酬粘性的描述性數據，從中可以看到，我國上市公司高級管理人員的薪酬并沒有隨著公司業績的降低出現較大的下滑；其次，在公允價值變動損益方面，從表 中可以看出，我國上市公司公允價值變動損益總體上出現了部分下滑的現象，最大值為0.1057，最小值為-0.0982，均值為0.0012，上市公司的 公允價值變動損益這一項較之以前年度的數據產生了小幅的下降；在股權制衡度方面，從表中可以看出，最大值為580.1904%，最小值為1.6859%， 均值為26.5138%，由此可見我國上司公司的股權結果明顯不合理，第一大股東對于上市公司的控制力明顯要強于其他大股東，總體上而言，我國上市公司普 遍存在“一股獨大”的現象；而控制變量的LEV，SIZE，ROE和FM的最大值、最小值、均值和方差都在表中有所體現，總體上看來，上市公司規模較大的 企業，管理層薪酬粘度較為明顯，公司的股權制衡度較高，上市公司負債水平較高，公司成長性較好。

　　（二）回歸分析多元回歸結果見表（3）、表（4）、表（5）和表（6）�？梢钥闯�，樣本數據的擬合優度調整的R2為0.903，而F值為 118.351，其雙側顯著性水平為0.008，低于設定的顯著性水平5%。說明方程擬合度較好，具有較強的統計學意義�；貧w結果顯示：（1）從系數表中 可以看出，上市公司公允價值變動損益FVI的非標準化系數為1.568，其t值為-2.732，由此可見，2009年新準則3號解釋公告實施以來，我國上 市公司公允價值變動損益總體上而言對于上市公司的管理層薪酬敏感度是正相關關系，這與假設1相符，然而，從統計數據中可以看出，其t值僅為 -2.732，t值較低，其解釋能力較差，顯著性不高，由此看來，公允價值變動損益這一財務數據對于上市公司的高管薪酬與企業業績之間敏感性的調節能力較 差，并沒有發揮其應有的作用，這可能是我國經濟正處于戰略轉型期，資本市場還有待完善，尤其是在公平市場交易方面以及評估市場方面還需要加強；（2）上市 公司的股權制衡度COUTEST，其系數為0.698，Sig.值為0.039，這說明在股權制衡度較高的上市公司當第一大股東并不愿意給管理層較高的薪 酬，或是在公司業績出現大幅下降時，在其他大股東對第一大股東的制衡作用下，上市公司管理層的薪酬并不會出現大幅的下降，其他大股東希望通過薪酬激勵增強 高級管理層的工作效率，從而實現自身的利益最大化，這種“重獎輕罰”的現象在股權制衡度較高的企業較為普遍，這與假設2相一致；（3）在控制變量方面，從 系數表可以看出，上市公司規模較大，經營業績較好時，公司的負債水平通常較高，然而，公司的成長性水平FM，其t值為0.632，Sig.值為 0.528，均沒有通過顯著性檢驗，說明上市公司的成長性水平與管理層薪酬粘性之間并不存在顯著的相關關系，而上市公司規模SIZE的Sig.值也大于了 5%的水平，可見這兩個控制變量對于上市公司管理層薪酬粘性的影響較為復雜，需要深入研究分析。

　　五、結論與啟示

　　本文以2011年至2012年深交所主板A股部分上市公司為研究對象，在非效率定價的市場環境下，通過對上市公司股權制衡度，公允價值變動損益 以及上市公司規模、成長性、負債比例、公司業績等財務信息，綜合分析上市公司股權結構、公允價值變動損益對于管理層薪酬粘性的影響程度。研究發 現，2009年新準則3號解釋公告生效以來，上市公司公允價值變動損益總體上與管理層薪酬粘性呈正相關，在非效率定價的市場環境下，上市公司股權制衡度與 管理層薪酬粘性存在正相關。因此在我國上市公司的股權結構以及非效率定價的市場環境下，政府與上市公司首先應該建立有效的溝通機制，充分發揮上市公司公允 價值的優越性，公允價值變動收益對于企業凈收益的增長有著突出的作用，然而在我國當前制度下，無法滿足公允價值估計特征的要求，尤其是在管理層薪酬激勵體 制上存在嚴重的漏洞，完善我國上市公司管理層薪酬激勵體系，同時，進一步優化上市公司股權結構，發揮公允價值變動損益對于市場經濟的作用，這些對于我國上 市公司的可持續發展有著重要的意義。

　　參考文獻：

　　[1]周暉、楊靜：《上市公司公允價值計量與高管薪酬激勵研究》，《當代財經》2012年第8期。

　　[2]毛洪安、張天楠：《股權結構，公司業績與高管薪酬》，《珞珈管理評論》2012年第2期。

　　[3]陳冬華、陳信元、萬華林：《國有企業中的薪酬管制與在職消費》，《經濟研究》2005年第2期。

　　[4]李善民等：《高管持股，高管的似有收益與公司的并購行為》，《管理科學》2009年第12期。