近年來，一些行業通過境內并購重組提高了市場集中度，一些行業通過海外收購獲得了產業升級所需的資源和技術，為實體經濟發展做出了一定的貢獻。但是，與國際市場比較，我國并購重組在國民經濟中所發揮的作用仍然較小[1]。

　　摘　要：中國人民銀行、銀監會等機構從2009年開始設立并購基金，引導和支持金融機構積極參與企業并購重組業務等活動，鼓勵規范上市公司通過并購重組，促進資源整合和有效配置。當前應進一步解決支付手段單一和手續繁瑣而導致的融資困難等瓶頸問題，同時應加大開發高收益債券等債券產品力度，使其發揮更大的作用。

　　關鍵詞：論文范文資源庫,并購重組,并購基金,高收益債券

　　2011年我國并購重組僅占GDP的1.9%，低于發達國家經濟轉型階段的比例，也低于其他新興市場國家目前的比例。美國在上世紀60年代電子科技和80年代計算機產業帶動的經濟結構調整中，并購重組占GDP比重達4%;在90年代以互聯網興起為特征的產業結構調整中，并購重組占GDP比重達10%。2011年，同為“金磚國家”的俄羅斯并購占GDP的比例為6.9%，巴西和印度也超過 3%的比例，均高于我國當前水平。因此，需要盡快找出針對性的解決方案，進一步發揮并購重組在經濟結構調整方面的重要作用。筆者認為，需要大力開發并購基金和高收益債券等債券產品[2]。

　　1　并購重組應進一步發揮并購基金的作用

　　并購基金，是專注于對目標企業進行并購的基金，其投資手法是，通過收購目標企業股權，獲得對目標企業的控制權，然后對其進行一定的重組改造，持有一定時期后再出售。相應而言，并購基金在熊市或者市場不明朗的狀況下投資收益的表現可能比大盤更有優勢。并購基金屬于主題投資范疇，投資策略以事件驅動策略為主。事件驅動策略是尋找公司重大行為或促發性因素發生的投資機會,比如收購兼并、重組重整、資產處置、分拆上市、清算破產等。全球著名的對沖基金PLENUM統計旗下的事件驅動型基金、長短倉股票基金和相關指數的績效比較，事件驅動型基金的年平均復合收益率和回報與風險比率均高于其他基金和指數表現。

　　我國從2008年開始就大力支持上市公司并購重組，2008年改革并購重組委工作制度，全年171家公司通過并購重組向上市公司注入優良資產

　　3 272億元。2008年12月中國銀監會發布《商業銀行并購風險管理指引》，允許符合條件的商業銀行開辦并購貸款業務。2009年1月全國證券期貨監管工作會議上，證監會把“積極推動上市公司并購重組，促進產業結構調整升級”作為2009年工作重點。這些政策上的支持為開展并購重組提供了可能性。另一方面，從實踐的必要性來說，并購重組越來越緊迫[3]。

　　沃爾瑪投入2.7億美元左右并購好又多目前在中國商務部的反壟斷審批中已經通過，預計今年5月將完成收購。不僅如此，增資換取控股地位說明沃爾瑪對1號店挺看重。此前沃爾瑪在中國建立了自有直屬的電商團隊，但對內地市場的熟悉程度有待提高，拿下1號店對其深耕中國市場應有幫助。沃爾瑪方面坦言，未來5年，中國網購規模將接近美國網購市場銷售水平，投資1號店表明沃爾瑪正在通過對自身業務發展、物流、基礎設施、創新人才和新技術的投資，使沃爾瑪在消費者快速增長的購物方式上保持領先，為實現成為全球領先的多渠道零售商的目標而努力。

　　2　并購重組應進一步發揮多元化債券產品的作用

　　歐美的經驗表明，債券融資占并購規模

　　20%~30%，是成熟企業并購融資普遍方式。但在中國資本市場過去四年中，披露募集投向為并購的債務融資僅2008年中聯重科一單公司債4.6億元。因此，有必要在證監會的監管下，發展多元化債券市場，豐富債券產品，拓寬并購融資渠道。需要推動放松40%凈資產發行上限規模;實行以信息披露為理念的注冊制發行，簡化縮短審批程序;在債券風險充分披露和計量的前提下，推動證券公司和基金公司進入市場交易，實現以強制信息披露為基礎，放開融資產品設計，鼓勵自主創新，通過市場引導融資主體、投資者和融資產品三者的最優匹配。

　　2.1　債券產品是高收益債券

　　高收益債是信用等級低于投資級別的債券。根據國際三大評級機構對債券的信用等級劃分，低于Baa或BBB的債券為高收益債，有時也包括未被評級的債券。對于高收益債及其發展，有幾點需要正確認識：首先，我國目前已經有高收益債券，并非新事物;其次，高收益債券對拓寬中小企業融資渠道，完善債券市場具有重要意義;第三，高收益債的高風險決定了其發展的特殊性，國外經驗表明高收益債應面向機構投資者，需依賴于較為成熟的市場環境，包括信用衍生品的發展和相關制度法規的完善。

　　我國尚未形成統一的對高收益債券的評級定義，有機構報告將AA級以下等級的債券統稱為高收益債，也有人認為應以國際慣例即BBB級為界限。不過，即使以 BBB級為界限，我國債券市場上也已出現了高收益債券，只不過尚未形成一定的市場規模。例如，個別債券發行人在發行時雖在BBB級以上，但因償債能力的惡化，信用評級被調降到BBB級以下。還有一些結構化的債券產品，其次級部分往往也是在BBB級以下。與投資級債券相比，高收益債券具有三個顯著的特點：信用風險較高、收益率較高、債券流動性較低。這三個特點決定了高收益債券的發展具有特殊性，其對市場環境的要求更高。目前國內債券市場人為分割成兩塊，一是銀行間市場，二是交易所市場。交易所債市交易額目前僅占債券市場的5%，而債券市場存量有21萬億元。目前兩個市場人為割裂，是當下債市的瓶頸，但交易所和銀行對兩個市場互通都不太感冒，發行高收益債，將有利于促進交易所市場提高規模。

　　目前，交易所債市主打產品是公司債，上交所發行上市的基本是大型優質企業發行的高等級債券，而債券發行不得超過發行人凈資產40%的規定，嚴重限制了交易所進一步發展公司債市場的潛在資源。與此同時，交易所債市也存在機構投資者參與程度低，市場活躍程度較差的問題。

　　2.2　債券產品是定向可轉債

　　可轉債全稱為可轉換公司債券。在目前國內市場，就是指在一定條件下可以被轉換成公司股票的債券。可轉債具有債權和期權的雙重屬性，其持有人可以選擇持有債券到期，獲取公司還本付息;也可以選擇在約定的時間內轉換成股票，享受股利分配或資本增值。所以投資界一般戲稱，可轉債對投資者而言是保證本金的股票。可轉換公司債券在并購中可應用于以下三種情況：收購方通過認購上市公司發行的定向可轉債，實現對上市公司的收購;上市公司向資產出售方發行定向可轉債，購買資產;上市公司向投資者發行定向可轉債融資用于收購。可轉債發行條件要比增發、配股等其他再融資方式更為苛刻。比如,公司最近三個會計年度加權平均凈資產利潤率在10%以上,屬于能源、原材料、基礎設施類的公司可以略低,但是不得低于7%,而增發和配股的最低要求是6%;轉債發行后公司資產負債率不高于 70%,而增發和配股則沒有此項要求。

　　盡管如此,在低迷的市場下,可轉債仍將成為最具吸引力的融資選擇。在融資規模方面,配股、增發與可轉債相比,其再融資額度相對較小,難以成為盈利能力強、融資額大的績優藍籌股的首選。此外,增發和配股基本都是在股票市價的基礎上打折扣,會使新股東的認購成本低于原股東的持股成本。如果大股東不參與配售,則增發和配股對于大股東股權的稀釋是相當快的,特別是對股權比較分散的公司而言,甚至可能會發生第一大股東易主的情況。目前正在進行股改的上市公司,絕大部分是采取送股的模式,大股東持股比例已經急速下滑,有的甚至已經降到相對控股的地步,配股和增發后就更容易造成控股權的喪失。如果股東放棄配售,則承銷商會因包銷壓力大而不愿承銷[4]。

　　在成熟市場上,對于負債率較低、信用級別較高的上市公司,發行債券是再融資的首選方式。然而,中國上市公司采用債券方式進行再融資的情況卻非常少見。盡管民營企業也在2005年企業債的發行上爭得了一席之地,但是企業債發行后到交易所上市要半年左右,而且交易極少,流動性差。現在雖然可以在銀行間上市， 但是流動性仍然不強。可轉債較之增發和配股對公司股本結構和每股收益水平的影響比較緩慢,對投資者而言,享有持債和持股的雙重選擇。可轉債的配售方式中, 一般都規定了原股東優先配售條款。這種配售方式無形上給予了公司大股東套現的機會,這在增發和配股過程中是不存在的。因此,這一介于股和債之間的融資品種在股改后的特定環境下將受到更多的關注。

　　2.3　債券產品是定向可交換債

　　定向可交換債與定向可轉債在融資手段和支付方式中的應用類似，但發行主體是上市公司的股東，從而拓寬上市公司股東的融資和支付手段。

　　可轉換債券主要作用是方便滿足條件的上市公司股東實現融資，可以更有效地激發市場的想象力和創造力。因此，可交換債券在債券屬性上想象的空間更大，很有可能改變當前債券市場的格局。

　　從法理上講，可交換債券本質上屬于股票質押類融資行為，但融資目的卻無任何限制和比例要求，可以是諸如股權結構調整、投資退出、市值管理、資產流動性管理等，十分靈活。這與目前公司債、企業債、可轉債以及短期融資券等信用產品的發行明顯不同。更為關鍵的是，可交換債券的發行人可根據需要設置條款，強化其股性特征、弱化債性特征，或者相反，創新的空間很大。如設置發行人強行贖回條款;或者設置遠高于市場預期的轉股價格，迫使投資者回售;或根據市場需要進行擔保等增信措施，可交換債券即可變成純債券類產品(按照規定轉股價格應當不低于募集說明書公告日前三個工作日上市公司股票交易價格的平均值的90%，但無上限限制)。若期限設置為3~6年，與當前市場的公司債和企業債無異，若期限設為1年，則相當于銀行間市場的短期融資券。當然，因含有期權，利率水平低于同等條件下的公司債、企業債和短期融資券。

　　可交換債券還有其他創新模式。如同一持有人將持有的滿足條件的、不同的上市公司股票質押，“集中打包發債”;或者不同持有人將其持有的同一上市公司股權集中發行可轉換債券(這其中可能需要借助信托公司的平臺)等等。另外，可交換債券在上市公司并購重組中亦能充分發揮其靈活性特點，如一方股東為避免市場動蕩，可以私募的方式向特定的機構定向發行可交換債券。

　　需要進一步指出的是，若要可交換債券業務得到長足發展，還需相關制度的配套推進。其中很重要的一點就是要壯大交易所債市的機構投資實力。目前債券類投資群體主要為銀行，在銀行短期內無法進入交易所債券市場的背景下，除了通過設計合理市場機制，以套利機會吸引民間資金外，更主要的是需要盡管壯大債券基金、券商債券類理財等穩定的機構投資者。

　　參考文獻：

　　[1]林尚嘉.企業并購的實質及其動因探析[J].現代商貿工業, 2009 (19) :36.

　　[2]楊永峰.淺論企業的并購重組[J].科技情報開發與經濟,2008(01):179.

　　[3]姚曉燕. 淺談金融危機下對中國企業并購的機遇與應對措施[J]. 泰州職業技術學院學報, 2009 (04)：130.

　　[4]白月娥. 債券融資魅力難小窺[N]. 中國會計報,2011-05-20.