[摘要]：波及全球的金融危機(jī)暴露了美國(guó)在金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管上存在的漏洞，也為世界各國(guó)提出了金融監(jiān)管的新課題。
　　[關(guān)鍵詞]：金融危機(jī)，金融監(jiān)管
　　
　　從2007年開始浮出水面的次貸危機(jī)隨著時(shí)間的推移，愈演愈烈，發(fā)展到今天成為波及全球的金融危機(jī)，并進(jìn)一步危及實(shí)體經(jīng)濟(jì)，到今年年初，全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度都出現(xiàn)了不同程度的放緩。從次貸危機(jī)的起源中我們可以看到即使是金融體系比較完善的美國(guó)在金融監(jiān)管上也存在著巨大的漏洞，這為世界各國(guó)對(duì)金融監(jiān)管提出了新的論題。
　                                                       　1次貸危機(jī)中的金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管漏洞
　　
　　
　　                                
　　　　
　　                                                                       圖1次貸危機(jī)形成簡(jiǎn)圖
　　總結(jié)起來，導(dǎo)致次貸危機(jī)形成的主要因素有：（1）由于加息前的市場(chǎng)利率走低，因此房貸借款人偏好浮動(dòng)可調(diào)整利率借款，而2004年美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息后，隨著利率的上漲，借款人的每月還款額大大增加，結(jié)果違約率增加，房?jī)r(jià)因此進(jìn)一步下跌，次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)情況急劇惡化。（2）由于貸款機(jī)構(gòu)在房地產(chǎn)熱潮中放低了貸款門檻，很多不符合貸款條件的人也加入了購(gòu)房的大軍。抵押貸款機(jī)構(gòu)為了分散風(fēng)險(xiǎn)，集中將這些貸款匯集，重組后打包以各種衍生債券的形式進(jìn)行出售。（3）次級(jí)貸款的客戶的償付保障不是建立在客戶本身的還款能力基礎(chǔ)上，而是建立在房?jī)r(jià)不斷上漲的假設(shè)之上。在房市火爆的時(shí)候，銀行可以借此獲得高額利息而不必?fù)?dān)心風(fēng)險(xiǎn)；但如果房市低迷，利率上升，客戶們的負(fù)擔(dān)將加重。當(dāng)這種負(fù)擔(dān)到了極限的時(shí)候，大量違約客戶出現(xiàn)，不再償付貸款，造成了壞賬，這導(dǎo)致了次級(jí)貸款支持的證券化產(chǎn)品價(jià)格大跌．并引發(fā)了其他抵押貸款支持的金融產(chǎn)品跟隨著下跌。
　　而在這一過程中，我們幾乎看不到監(jiān)管部門有所作為，突顯出金融監(jiān)管的巨大漏洞。
　　1.1金融衍生品市場(chǎng)缺乏透明度和監(jiān)管
　　金融衍生品最初是為了規(guī)避金融法規(guī)和對(duì)沖金融風(fēng)險(xiǎn)而出現(xiàn)的，可是任何事情有好的一面也有壞的一面，隨著金融創(chuàng)新的活躍接連不斷地推出新的衍生產(chǎn)品，再加上杠桿效應(yīng)，金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)也越來越大。近十幾年來，由于衍生品操作失誤而導(dǎo)致銀行和企業(yè)虧損乃至破產(chǎn)的案例屢屢發(fā)生，如令人震驚的巴林銀行破產(chǎn)及中航油破產(chǎn)皆是由于衍生品投資失敗而導(dǎo)致的。可是，至今，對(duì)金融衍生品的監(jiān)管工作仍然沒有被納入正常的監(jiān)管體系中。
　　而作為這一次危機(jī)爆發(fā)點(diǎn)的金融衍生品，無論是抵押貸款支持證券（MBS，即將若干抵押貸款組成資產(chǎn)池，在其還本付息所產(chǎn)生的現(xiàn)金流基礎(chǔ)上發(fā)行的證券）還是次貸債務(wù)抵押債券（CDO，即將若干固定收益資產(chǎn)再次打包，重新分配現(xiàn)金流償付的優(yōu)先次序，再劃分出高層、夾層、權(quán)益層等不同層次的債券），其運(yùn)作過程中都沒有受到有關(guān)部門的監(jiān)管，同時(shí)它們的發(fā)行采用私募的方式進(jìn)行出售，沒有統(tǒng)一的清算系統(tǒng)，交易缺乏透明度，定價(jià)不規(guī)范，多為協(xié)商確定，品種可以任意衍生。場(chǎng)外交易的非標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品增加了投資者的認(rèn)知難度，也造成產(chǎn)品流動(dòng)性不高，買賣價(jià)差高，產(chǎn)品估值困難。由于二級(jí)市場(chǎng)缺少流動(dòng)性，許多銀行承銷的債券砸在自己手中，積聚了大量的風(fēng)險(xiǎn)。再加上投資銀行的過度推銷，使得次貸產(chǎn)品在全球范圍內(nèi)蔓延開來，為這一次全球性的金融風(fēng)暴埋下陰影。
　　1.2投資銀行缺乏監(jiān)管
　　在危機(jī)發(fā)生之前，美國(guó)對(duì)投資銀行的監(jiān)管是一個(gè)三級(jí)結(jié)構(gòu)體系：政府監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)——投資銀行自我管理機(jī)構(gòu)——投資銀行內(nèi)部管理機(jī)構(gòu)。美國(guó)證券交易委員會(huì)是政府的監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)，它是一個(gè)集證券交易立法、執(zhí)法和司法功能于一身的獨(dú)立政府機(jī)構(gòu)，任務(wù)是根據(jù)證券的法令和規(guī)則來管理證券的發(fā)行、交易和市場(chǎng)。而自我管理組織以美國(guó)全國(guó)證券商協(xié)會(huì)為主，它們不但要求會(huì)員按照證券管理委員會(huì)的法令進(jìn)行商業(yè)活動(dòng)，還依據(jù)各自的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，制定了比證券管理委員會(huì)更嚴(yán)格的款項(xiàng)來約束會(huì)員中可能出現(xiàn)的欺騙行為。但這兩層監(jiān)督機(jī)構(gòu)都以監(jiān)管證券業(yè)為主，因此投資銀行的監(jiān)管主要是內(nèi)部管理，并且實(shí)行的是自愿監(jiān)管計(jì)劃，即五大投資銀行可在自愿的基礎(chǔ)上向證交會(huì)匯報(bào)其資本和流動(dòng)性狀況。因?yàn)闆]有法律的強(qiáng)制性，投資銀行可以自由決定參加或退出證交會(huì)對(duì)它的監(jiān)管。
　　因?yàn)閷?duì)投資銀行監(jiān)管的缺位，使得投資銀行業(yè)務(wù)擴(kuò)張和混業(yè)經(jīng)營(yíng)十分方便，并且高杠桿化經(jīng)營(yíng)。從2003年以來，高盛、美林等投行的杠桿率都從十幾倍躍升到40倍左右，而商業(yè)銀行如花旗等杠桿率仍只有十幾倍。在經(jīng)濟(jì)繁榮年代，高杠桿能為投行帶來豐厚利潤(rùn)。但高杠桿使得投資銀行對(duì)流動(dòng)性和維持自身高級(jí)別評(píng)級(jí)的要求很高。一旦市場(chǎng)環(huán)境惡化或自身財(cái)務(wù)狀況不佳，被評(píng)級(jí)公司降低評(píng)級(jí)，導(dǎo)致融資成本上升，繼而出現(xiàn)流動(dòng)性問題等連鎖反應(yīng)，這也是導(dǎo)致貝爾斯登、雷曼兄弟就此徹底崩盤的重要因素。
　　1.3評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)未能客觀公正
　　由于金融衍生品和投資銀行都沒有受到有關(guān)部門的監(jiān)管，那么對(duì)次級(jí)債券進(jìn)行發(fā)行前的評(píng)級(jí)工作的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)際上承擔(dān)著對(duì)次級(jí)債進(jìn)行監(jiān)管工作的職責(zé)。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在次級(jí)債中的角色卻不是站在中立的角度負(fù)責(zé)評(píng)級(jí)工作，而是參與到整個(gè)產(chǎn)品打包過程中，指導(dǎo)次級(jí)債產(chǎn)品打包專家如何通過最高的評(píng)級(jí)，從中榨取最大利潤(rùn)。由于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)自身設(shè)計(jì)的評(píng)級(jí)模型了如指掌，對(duì)如何提高評(píng)級(jí)的秘密更是心知肚明，因而設(shè)計(jì)出可以達(dá)到AAA評(píng)級(jí)的復(fù)雜結(jié)構(gòu)。憑借AAA評(píng)級(jí)，次級(jí)債立即變成投資產(chǎn)品中的耀眼新星。更令人驚奇的是，CDO的較高層級(jí)回報(bào)率高于同等評(píng)級(jí)的傳統(tǒng)證券，投資機(jī)構(gòu)為追逐利潤(rùn)和在競(jìng)爭(zhēng)壓力下，對(duì)這種“同風(fēng)險(xiǎn)，不同收益”的自欺欺人游戲視而不見，對(duì)CDO產(chǎn)品趨之若鶩。對(duì)于創(chuàng)設(shè)CDO的機(jī)構(gòu)而言，通過財(cái)務(wù)組裝就能夠獲得購(gòu)買一攬子資產(chǎn)和發(fā)行CDO之間的利差，因而也樂此不疲。而當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格遭遇拐點(diǎn)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)往往在短短幾周甚至幾天之內(nèi)將原先評(píng)級(jí)為AAA/Aaa的證券驟然降至投資級(jí)以下，加劇了市場(chǎng)的連鎖反應(yīng)。
　　2金融危機(jī)對(duì)金融監(jiān)管的啟示
　　2.1金融創(chuàng)新不應(yīng)脫離監(jiān)管約束
　　金融創(chuàng)新是一把雙刃劍，運(yùn)用控制得當(dāng)，可以為風(fēng)險(xiǎn)管理、發(fā)揮市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、分散和有效轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)服務(wù)。但金融創(chuàng)新如果脫離監(jiān)管約束，為短期逐利動(dòng)機(jī)所驅(qū)動(dòng)，依賴定量模型，就會(huì)成為“大規(guī)模殺傷性武器”和“定時(shí)炸彈”。因此加強(qiáng)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品的監(jiān)管成為刻不容緩的工作。對(duì)于固定場(chǎng)所內(nèi)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品如期貨、期權(quán)的監(jiān)管可以通過加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的管制來實(shí)現(xiàn)，而對(duì)于場(chǎng)外交易的金融創(chuàng)新產(chǎn)品的監(jiān)管則是工作的重點(diǎn)和難點(diǎn)。場(chǎng)外交易由于沒有固定的交易場(chǎng)所，其交易情況不容易為監(jiān)管者所得知從而增加了監(jiān)管的難度。筆者認(rèn)為各機(jī)構(gòu)應(yīng)設(shè)立專門部門對(duì)場(chǎng)外交易進(jìn)行登記管理，把對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品的投資業(yè)務(wù)納入到傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的監(jiān)管范疇中來，并建立起有效的危機(jī)處理機(jī)制，面對(duì)變化的形勢(shì)做出快速調(diào)整，處理好危機(jī)。畢竟大部分災(zāi)難和危機(jī)是不可預(yù)測(cè)的，在防范風(fēng)險(xiǎn)方面，各種監(jiān)管制度、風(fēng)險(xiǎn)模型都存有漏洞，只有監(jiān)管防范和危機(jī)處理雙管齊下，才能將危機(jī)的危害性減到最小。
　　2.2加強(qiáng)對(duì)投資銀行的監(jiān)管
　　投資銀行是資本市場(chǎng)上重要的中介機(jī)構(gòu)，由于投資銀行的業(yè)務(wù)發(fā)生變化，對(duì)投資銀行采取自我管理的模式已不符合現(xiàn)狀，應(yīng)加強(qiáng)證券監(jiān)管部門對(duì)投資銀行的中介業(yè)務(wù)及資產(chǎn)投資業(yè)務(wù)的監(jiān)督管理。
　　2.3規(guī)范評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)
　　在金融市場(chǎng)上，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是一類比較特殊的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)已成為金融產(chǎn)品銷路的一個(gè)重要影響因素，而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在每份評(píng)級(jí)報(bào)告中的免責(zé)聲明中，又用很小的字體向投資者表示，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)只是提供基于一定的信息分析所得出的參考意見，希望投資者不要依賴機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)和報(bào)告中所包含的信息做出投資決策。因此，當(dāng)形勢(shì)有利于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)時(shí)，它們的影響被夸大，其權(quán)威性令人難以質(zhì)疑，一旦出現(xiàn)問題，它們以法律中言論自由的條款來辯解所提供的評(píng)級(jí)僅僅是判斷來推卸責(zé)任。而且評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也是一家盈利機(jī)構(gòu)，會(huì)出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)的問題，從而會(huì)只關(guān)注自己的短期利益，而不顧市場(chǎng)的良性發(fā)展做出草率錯(cuò)誤的評(píng)級(jí)。因此對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的角色定位和監(jiān)督也是必要的。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)繼續(xù)承擔(dān)市場(chǎng)的“裁判”這一角色，則應(yīng)有“裁判協(xié)會(huì)”來規(guī)范它們的行為。
　　這一次的金融海嘯不是第一次，相信也不是最后一次，因?yàn)槲覀兛偸菓{以前的經(jīng)驗(yàn)去描繪可能發(fā)生的事情，而很少開拓思路去想像不可能發(fā)生的事情，因此我們不可能真實(shí)地預(yù)測(cè)每一次危機(jī)，我們所能做的只能是遵循經(jīng)濟(jì)規(guī)律，以我們已有的經(jīng)驗(yàn)去防范風(fēng)險(xiǎn)。
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