摘要：結合國內外城市軌道交通建設投融資模式，研究長株潭【1】城際軌道交通建設的投融資問題，提出多元化負債型投融資模式；并從多角度進行評價。對長株潭城際軌道交通建設投融資方式及近期投融資模式提出了建議和操作方法，并為其它城市軌道交通建設投融資提供借鑒。
　　關鍵詞：長株潭，城際軌道交通，投融資
　　目前我國大、中型城市道路堵塞、車輛擁擠、交通秩序混亂的問題日益突出，經過近10年的實踐和論證，從中央到地方一致認為應該將發展運量大、方便、快捷的城市軌道交通作為改善城市交通狀況的一項長期發展戰略。隨著經濟發展，城鎮化速度不斷加快，特別是城市市區規模越來越大，城市軌道交通需求急劇增大，城市軌道交通規劃的范圍，延伸的里程已蓋了城市和鄉鎮的大部分區域，為城市軌道交通發展注入了新的活力。在經濟特別發達的一些地區，如珠三角、長三角、京津冀經濟區，城市軌道交通開始向城際軌道交通領域拓展，這三個地區都在以城際軌道交通的理念編制城市軌道交通發展建設的規劃，為城市軌道交通發展拓展了更廣闊的發展空間。
　　但是軌道交通具有投資巨大，經濟效益較低的突出特點，對于經濟不十分發達的中部城市，由于資金限制，要發展軌道交通，如何建立有效的投融資體制，暢通融資渠道以保證資金來源就成為了建設城市軌道的瓶頸。
　　湖南省發改委先已評審通過的《長沙至株洲、湘潭城際軌道交通線工程預可行性研究報告》，計劃投資總額171億元，如此巨大的投資，項目的籌融資模式研究就顯得尤為重要。
　　一、項目投資概況
　　城市軌道交通是長株潭三市多年來一直在籌建的現代化城市交通體系。目前，已完成前期有關居民出行及公交隨車調查分析報告，建立了相關數據資料，并于2008年評審通過了《長株潭城際軌道交通線網規劃》。根據這一規劃：長株潭城際軌道交通擬建4條線，線網總長為150km，地下線51km，地上線99.2km，設車站38座。擬建的4條線分別為，長沙-株洲48km，長沙-湘潭29.7km，株洲-湘潭49.9km，長沙西-湘潭22.5km。4條線總造價初步匡算為304億元，擬進行“整體規劃，分步實施”。
　　第一階段，2020年前建成，投資116.1億元，通車里程56.7km。其中，建設長沙-株洲33.6km，投資63億元；建設易家灣-湘潭23.1km，投資53.1億元。
　　第二階段，2020年后建成，投資128.4億元，通車里程96km。建設株洲-湘潭39.3km。
　　第三階段，2050年前建成，投資59.2億元，通車里程150.1km。其中，株洲市域投資30.1億元，建設25km；湘潭市域投資6.6億元，建設6.6km。另外，投資22.5億元，建設長沙西-湘潭22.5km。
　　根據目前長株潭城際輕軌融資現狀，項目資金將絕大部分由國家及地方政府財政承擔。2008年美國金融危機波及中國，我國政府推出“兩年四萬億計劃”，其中兩千億用于鐵路建設投資。基于這樣一種難以重演的機遇，長株潭城際軌道交通項目得以被納入國家“十一五”鐵路建設修編規劃。從長遠及后續同類項目建設的角度出發，地方性如此巨大的資金投入，單靠政府承擔是不現實的。有必要實施投資主體的多元化機制，充分吸收社會化資金及外資，貫徹“誰投資、誰經營、誰受益”的原則，引進競爭機制，面向社會籌資。
　　“長株潭”一體化是湖南省委、省政府確定的長遠發展規劃，三市直線距離約140公里。2000年以來，長株潭城市群經濟始終保持快速發展，2000年至2008年，三市GDP年均增長率接近14%，預測到2012年將達到國內生產總值6000億元，人均GDP接近50000元。對比其它城市群及經濟區可以預見，雖然較之長三角及珠三角地區有一定差距，但長株潭經濟區仍具有較強的資金籌措能力，考慮長株潭作為中部新興城市群的強勁發展勢頭，對于大型建設項目，允許多途徑、多方式籌措。
　　二、國內外軌道交通融資經驗
　　2.1三種城市軌道交通的投資方式
　　政府財政投資模式：由政府作為投資主體，以調控經濟活動為目標，以政府信用為基礎，以政策性融資方式為主，輔之以其他手段進行融資，進而籌集資金并加以運用的金融活動，主要融資渠道有政府財政出資和政府債務融資。
　　商業投資模式：由一商業企業取代政府作為項目的投資主體，并采用商業原則進行經營，負責項目的融資、建設、運營、開發、投資回報與還本付息等，建設項目的投資、建設、運營三分開。當然政府為使項目具有一定的贏利能力以吸引大型企業和財團的投資，會采取一系列的特殊措施，如給予項目一系列特殊優惠政策，包括交通政策和土地利用政策等，適用于人口稠密和商業發達的城市與地區。主要融資渠道有私募發起人、發行股票等股權融資，依托企業信用發行企業債券，國內商業銀行的商業性貸款，項目融資（包括BOT、BOOT、BOO、PPT等），留存收益（利潤）等內源融資。
　　混合投資模式：其中既有政府投資行為，也有私營公司投資行為，采取的是政府財政向地鐵開發部門提供補貼、減免稅收或提供低息融資的方式。融資方式包含前兩種投資方式的融資方式。該模式主要應用于日本的城市軌道交通建設與經營。
　　表1：國內外部分城市軌道交通建設投融資結構
　　地鐵名稱 政府投資 社會融資
　　新加坡地鐵 承擔100% 建設投資企業負責運營投入
　　巴黎地鐵 投資80% 企業負責運營和設備更新的投入
　　曼谷市
　　高架鐵路 采用BOT模式，政府不投資，提供相關政策，由泰華公司負責建設和償還債務，經營30年后歸還 泰華公司負責項目的建設，并償還全部建設資金，經營30年后無償交給泰國政府
　　香港地鐵 上市前,政府全額投入建設和運營;上市后,政府先期的投入折成股本,約占總股本的76%,其余由企業負責 企業負責運營投入和新線建設投資
　　北京市
　　地鐵四號線 采用PPP模式，政府大約投資70%，約為107億元，其余由香港地鐵公司負責投資 香港地鐵公司大約投資30%，大約46億元，負責4號線的車輛、信號、通信等主要設備的投資建設，并取得30年的特許經營期
　　深圳市
　　地鐵四號線 采用BOT模式，政府提供土地開發模式、監管、風險防范等方面政策，負責拆遷工作，并直接給予成立的負責建設的項目公司290萬平方米建設面積的物業開發權 香港地鐵公司負責投資，經營３０年后線路歸政府所有
　　
　　2.2國內外公共項目投融資模式成功實例
　　政投資模式：以新加坡地鐵和巴黎地鐵最為典型。新加坡地鐵系統又稱大眾捷運系統，始建于１９８８年，目前地鐵線路總長約９１公里，設有４９個車站，東西及南北縱橫兩條主干線將機場、碼頭、商業中心和居民聚居的新城鎮連接起來。加上即將通車的長達２０公里的東北線地鐵，和已經運行的幾條輕軌輔線，新加坡環城地鐵交通網已初具規模。新加坡政府為實現區域商業、金融及物流服務中心的目標，建成世界一流水準的交通網絡，撥專款進行地鐵基礎建設。修建橫縱兩條地鐵干線共花了６３億新元。新加坡所進行的大規模地鐵建設工程，其資金完全來自于財政支出。而新加坡地鐵采用純粹的市場經營模式、以利潤為企業最大追求目標，地鐵公司在市場競爭中自力更生謀求發展，其收入來源包括地鐵車票、廣告、利息收入和投資收入等。經過幾年的運轉發展和利潤積累，新加坡地鐵公司已經具備了足夠的擴張能力，不斷延伸的地鐵交通網也成為新加坡經濟穩步發展的可靠保障。
　　商業投資模式：以香港地鐵的建設與經營最為典型，香港地鐵建設費用中，政府的投資不足三分之一，地鐵建造的主要資金由各類融資安排籌集，包括債券、財團貸款和浮息票據等，通常由政府作擔保。在新線建設方面香港地鐵積極應用了債券市場，為其融資做出了巨大貢獻，2000年發行了6億美元、10年期的環球債券；2002年5月，發行了35億港元的定息零售債券，開創了香港上市公司發行零售債券的先河；2003年又制定了20億美元的發債計劃，發行的收入用于公司的一般運營資金。當然，香港地鐵應用債券融資的前提是具有良好的盈利能力，才能吸引債券投資者的青睞。
　　混合投資模式：主要應用于日本的城市軌道交通建設與經營。日本東京自1927年建成第一條地鐵路線，到目前共有地鐵線路12條，總長230千米。城市軌道建設資金籌措主要有政府補助、利用者負擔（地方補貼）、受益者負擔、發行債券和貸款五大類。其中貸款又分為日本政策投資銀行貸款（不超過總投資的10%）、無息貸款和商業貸款（不超過總投資的20%）。日本采取該投資模式根植于他們的財稅體制和完善的外部利益返還方式，日本之所以采取該投資模式也是由于它的財稅體制和城市軌道交通外部利益返還方式決定的。財稅體制中，明確由地方投資公共服務設施，分稅制把與城市軌道交通外部利益相關的收益稅劃歸地方，確保了城市軌道交通外部效益的還原；而強大的轉移支付制度則為地方政府有財力進行城市軌道交通建設提供了有力的保障。多種方式的城市軌道交通外部利益返還方式有效地吸引了私營企業進行城市軌道交通建設的投資，從而形成了具有日本特色的混合投資模式。
　　三、長株潭城際軌道交通建設投融資方式
　　雖然現在長株潭三市的交往有鋼軌鐵路、高速公路、湘江航道，但遠不能滿足大眾日常使用的快捷性和舒適度的市場需求。軌道交通與物業發展密不可分，地鐵與城市輕軌沿線都是黃金物業，軌道交通帶動人流，而物業則吸引客源。只要城市軌道交通延伸到哪兒，城市就延伸到哪兒。物業的發展可以有效回收城際軌道的投資，這樣城市與軌道交通可以一起發展，互為補充、相得益彰。這些都可以吸引投資商的目光。
　　修建地鐵和城市輕軌是一種高投入的建設項目，單純的政府行為是不現實的，長株潭軌道交通的建設需要大量資金，而政府又不能完全提供這些資金，那么相當一部分就需要融資，要很好地融資，就必須將長株潭城市群品牌作為最大的國有資產來經營，充分運用市場化運作的方式盤活城市資源，以有效地解決長株潭軌道交通優先發展中的巨額資金缺口問題。政府的職能以牽頭立項、綜合協調、制訂政策，投入和經營必須依靠市場行為。運用市場機制，采取股份制公司形式，以迅速增強資本的凝聚力。如果能幫助地鐵公司獨立上市或借殼上市、捆綁上市，資本的聚合力就更強了。不過就長沙目前的狀況，上市應該作為戰略決策，在短期內還無法實現。
　　目前，區域和城市的軟環境已成為招商引資發展經濟的關鍵性因素。考慮到地鐵經營投資額巨大、投資回報率低、回收時間長，必須輔之以適當的優惠政策。譬如延長經營年限等辦法，以增強投資者的信心。長株潭城際軌道交通已經在國家立項，可采取國際招標的形式運作，而長株潭的投資優勢必定使一些國際資本趨之若騖。
　　長株潭城際軌道最大的商機在軌道沿線的商業價值，每個地鐵的出口，即可形成一個人流、物流相對集中的開發區域，土地將大幅升值，擁有巨大的利潤空間。政府壟斷土地一級市場，進行統一控制、統一規劃、統一招商、統一拍賣，進行以招商引資為主的大面積土地開發，將為政府籌措巨額資金用于入股地鐵公司。同時，這還有利于加快小城鎮建設的步伐。
　　綜合以上因素，我們建議長株潭城際軌道交通建設采取政府牽頭成立項目建設股份公司的形式。以土地拍賣取得一部分資金，政府將用財政資金、銀行貸款和發行建設債券用于項目的前期建設；并以這部分資本入股項目公司。同時，政府將以市場化的融資渠道籌集項目建設期的其他費用。目前長株潭的發展勢頭很好，其優勢必定會吸引社會資本，而上市發行股票籌資在本階段不可行，采用PPP模式的可能性最大。政府可能以30年的特許經營期和部分沿線土地的開發權吸引社會資本，在特許經營期內，車輛、信號、通信等主要設備的投資建設將由特許經營方負責。
　　具體是實施建議就是：政府投資40%左右、約116億，資金主要用于項目建設前期，且政府在30年特許經營期后收回該軌道線路；社會融資60%左右、約175億，主要用于項目建設中后期車輛、信號、通信等主要設備的投資，以此可以得到沿線部分土地的開發權和線路30年特許經營權。政府籌資中，各途徑的分配約為：財政支出15%、拍賣沿線土地55%、銀行貸款20%、發行建設債券10%。
　　四、長株潭城際軌道交通建設投融資模式實施的措施方法
　　從我國已有的城市地鐵建設經驗來看，融資方式、資金來源多元化是項目成功的關鍵。地鐵建設資金來源渠道主要有四類：外商投資（國外貸款）、國內銀行貸款、政府財政預算內資金、社會化資金投入。
　　根據軌道交通的準經營特性，長株潭城市群軌道交通可采取政府引導的多元化負債型投融資方式。即在政府提供部分資本金的基礎上，充分發揮政府信用，企業利用多元化的債務融資手段，降低融資成本，在短時間內籌措巨額建設資金，確保完成前期地鐵建設的任務；在項目運營期內，通過多種手段統籌解決項目的還本付息問題。
　　政府引導的多元化負債型投融資的基本做法是：以長沙市城市建設投資有限責任公司、環路建設開發公司等為主體成立地鐵投資公司，作為政府部門的投融資主體，組建項目公司。采用省、市財政以及在政策支持下企業自籌等方式，共同籌措項目資本金，資本金以外的部分由國外政府貸款、商業銀行貸款等多元化的債務融資手段來解決。運營初期還本付息的來源為票款收入，省、市財政支持；隨著客流量的成熟，項目盈利模式的形成，還本付息的來源除票款收入外，將主要通過吸引社會投資，沿線商業開發收益及市場化融資來解決，逐步減輕對省、市財政的依賴。
　　這種政府引導的多元化負債型投融資方案，可以有幾方面的優勢：
　　1、財政不需一次性投入大量現金，僅需分批少量現金投入，利用杠桿作用，帶動大部分債務資金，完成項目建設，放大財政資金效用，緩解政府即期現金支出壓力；
　　2、銀行信貸資金供給充足，到位快，操作成本低，符合短期內完成地鐵項目的融資任務；
　　3、債務資本成本較低；
　　4、在政府足夠的信用支持下，通過信托方式實施基礎設施收費證券化來盤活存量資產，吸引社會資金參與項目的建設，既拓寬了融資渠道，又可以進一步降低融資成本，融資風險也能得到有效控制。
　　五、長株潭城際軌道交通建設投融資方式評價
　　政府主導的投資方式可以集中財力、物力和人力，在一段時期內建成城市軌道交通，政府作為職能機構，可以方便地協調各方面的關系，加快工程進度，降低工程投資。這樣資金來源可靠并且資金使用具有無償和低廉的特點，而且資金使用期限長。但同時也對政府財政產生巨大壓力，并且不利于企業進行投資主體多元化的股份制改制，施行法人治理結構。
　　社會融資主要分為企業投資和公眾投資，企業存在的風險主要有：東道國和地區風險、特許權協議風險、利息與通行稅（費）風險、市場風險、貨幣流通風險、自然生態因素風險。
　　城市軌道交通雖然盈利穩定，但運營所需費用同樣也很可觀，并且風險太多，這也是為什么世界上多數城市的地鐵或者其他交通軌道一直處于虧損狀態的原因，這使許多投資者不得不思之再三仍對地鐵等項目望而卻步，只有政府給予一些實質性的利好政策才能吸引投資者。
　　公眾作為納稅人，從經濟的角度看，自然關注項目建成后對自身的實惠，希望地鐵、收費盡量低，如果項目能確保盈利，自己也想從中收取一定的收益。上海申通地鐵就上市發行了一定數量的股票來融資，一方面解決了部分資金問題，另一方面也讓公眾參與到地鐵項目中，有利于對地鐵運營的監督，實現高效的管理，也是值得我們借鑒的。
　　長株潭城際軌道交通采取政府引導的多元化負債型投融資方式，綜合政府投資、企業投資和公眾投資可以取得良好的融資效果，并且項目建成后各方有責任監督項目運營與發展，既解決了融資難題又提高了管理效率，值得期待。
　　
　　參考文獻
　　【1】“長株潭”是對湖南省長沙市、株洲市、湘潭市城市群的簡稱；2007年被批準為全國資源節約型和環境友好型社會建設綜合配套改革試驗區
　　【2】王愛晶，劉拓瑜.珠三角城際快速軌道交通項目融資研究.綜合運輸.2003.11
　　【3】王灝.關于北京軌道交通投融資問題的研究與建議.經濟與建設.2003；59
　　【4】艾陽，馬健.國內外城市軌道交通投資及經營模式比較.2003.02；4
　　【5】李楓,李春海.城市軌道交通系統投融資問題探討.城市軌道交通研究,2000(3)
　　【6】金鋒.從香港地鐵運作經驗看城市地鐵體制的發展.城市軌道交通研究,1998(1)
　　【7】金德環,張錦銘,許民樂.城市軌道交通投融資問題研究[A]中國投資學會獲獎科研課題評獎會論文集（2003—2004年度）