金融市場的發展程度與存款準備金制度之間存在著密切的關系，要使存款準備金制度對整個宏觀經濟的調控發揮有效作用，必須至少滿足兩個外部條件：第一，貨幣乘數應當是穩定的或者可預測的;第二，貨幣當局必須能夠有效控制商業銀行的準備金來源，使商業銀行不能輕易獲得[1]。實際上，在金融市場國際化、一體化和高度發達的大環境下，貨幣當局要做到這兩點幾乎是不可能的。一是由于存款準備金制度本身存在的問題;二是外部經濟金融環境的問題，包括金融市場高度發展下金融經濟過程的不完全可測性、商業銀行等主體行為的不完全可控性，以及各種金融變量關系的復雜性。

　　《中國外匯》金融期刊，創刊于1993年，由中國外匯雜志社主辦。外匯管理刊物�！吨袊�外匯》致力于宣傳我國外匯管理的方針、政策和規定，探討外匯管理體制改革的有關問題，交流推廣經驗，介紹國外外匯管理制度。

　　一、各種金融變量關系的復雜性分析

　　(一)貨幣乘數的復雜性

　　貨幣乘數反應貨幣供應總量與基礎貨幣之間的數量依存關系，只有準確把握貨幣乘數及其變動，才有利于我們靈活運用貨幣政策，提高宏觀貨幣調控能力[2]。但是，由于金融市場的快速發展，特別是隨著金融工程、金融衍生工具、網絡金融、電子貨幣等一系列金融創新，使得貨幣乘數變得復雜和其規律的不可預測。這樣，存款準備金制度失去了賴以調控貨幣供應量的前提條件，存款準備金這一調控宏觀金融的制度在新的金融環境下也就逐漸失去了其存在的意義。

　　一般來說，在中央銀行提供的基礎貨幣既定時，貨幣乘數是至關重要的關鍵性變量，只有對貨幣乘數能夠預測，中央銀行才能對貨幣供應量加以調控，對貨幣乘數起決定性作用的因素是通貨比率、定期存款比率、電子貨幣存款、法定準備金率和銀行超額準備金率[3]。而金融發展與創新使這幾個因素都發生了不同程度的變化。

　　設D代表活期存款，E代表電子貨幣存款賬戶，T代表儲蓄存款和定期存款。r[，d]和r[，t]分別代表活期存款的法定準備金率和定期存款的法定準備金率，電子貨幣賬戶的法定準備金率規定為r[，d]，r[，e]代表超額準備金率。電子貨幣存款賬戶與活期存款賬戶并沒有本質上的區別，將它們合稱為存款賬戶，用Z表示。

　　以K代表通貨與存款賬戶的存款之比，即C=KZ，t代表儲蓄存款和定期存款與存款賬戶的存款之比，即T=tZ;d代表電子貨幣存款與存款賬戶的存款之比，即E=dZ，則活期存款賬戶存款與存款賬戶的存款之比為(1-d)，即D=(1-d)Z。整個存款系統的準備金總額(以R代表)就可以用下列式子表示：

　　{MF1q619.jpg}

　　其中，M[，1]為狹義貨幣，M[，2]為廣義貨幣(這里假定M[，2]等于M[，1]加上定期存款)，m[，1]為狹義貨幣乘數，m[，2]為廣義貨幣乘數(對公式進行變形，通過讓其中一個變量變化，而讓其他所有變量都不變，可推導出各個變量間的相關關系，具體推導過程略)。

　　在這些因素中，m[，1]與r[，d]、r[，t]、r[，e]、k均呈負相關，m[，2]、與r[，d]、r[，t]、r[，e]、k均呈負相關，與t呈正相關。這里k和t由社會公眾決定，r[，d]、r[，t]由中央銀行決定，r[，e]由商業銀行決定，由此可見，貨幣乘數是由中央銀行、商業銀行和社會公眾共同決定的。

　　綜上所述，有表1所示：

　　{MF1q620.jpg}

　　{MF1q621.jpg}

　　所以，隨著流通領域中現金的減少，貨幣乘數m[，1]和m[，2]將變大。但是，由于影響貨幣乘數的因素畢竟有多個，貨幣乘數的最終變化要取決于各個因素的綜合制衡。因此，影響貨幣乘數的各個因素的不確定性及其復雜性，會使貨幣乘數的準確測度和控制變得不再可能。

　　(二)基礎貨幣的虛擬性

　　基礎貨幣是中央銀行實行法定準備金制度以控制存款擴張和貨幣創造的一個特殊的貨幣層次，存款準備金制度發揮作用的前提必須有確定的基礎貨幣量，它是由流通中的現金M[，0]和商業銀行存入中央銀行的存款準備金R兩部分構成，即B=M[，0]+R[4]。

　　隨著金融市場的發展，金融創新中涌現了大量貨幣性極強的新型工具，如MMMFs貨幣市場互助基金、MMDAs貨幣市場存款賬戶、CDs及超級NOW賬戶等均具有良好的支付功能和變現功能[5];另外金融創新所帶來的金融電子化和支付清算系統的改革，縮小了現金的使用范圍;金融市場的高度發達和證券化趨勢，使得介于資本市場和貨幣市場之間的金融工具大量增加，這些新型的金融工具是對原有金融資產流動性、盈利性的重新組合，獲得了交易支付便利。當所有這些交易支付工具不斷增多、完善和成熟，成為新形式的現金貨幣，加入基礎貨幣行列時，則可能使得基礎貨幣虛擬化[6]。這樣就使中央銀行控制基礎貨幣變得更為困難。

　　(三)貨幣政策中介目標的不可測性和不可控性

　　我國目前是以貨幣供給量作為貨幣政策中介目標的，一般來說，中介目標應具有可測性、可控性、相關性等特點，能與經濟體制、金融體制良好地適應，即貨幣政策中介目標應易于貨幣管理當局所控制[7]。貨幣供應量取決于基礎貨幣和貨幣乘數兩大因素，根據喬頓模型[8]：M[，1]=Bm[，1]，M[，2]=Bm[，2]，由前述我們已經知道，由于金融市場的快速發展，貨幣乘數和基礎貨幣都變得復雜化和不可預測，因而金融市場的發展改變了貨幣供應量，中央銀行對控制貨幣總量并對經濟做出迅速反應的能力日趨減弱。

　　1. 貨幣政策中介目標的不可測性。金融創新模糊了可作為中介目標的金融變量的定義或含義，并使中央銀行越來越難以觀察、監測和分析。其典型的表現便是造成貨幣總量定義的模糊局面。金融創新使各種金融資產的流動性發生了很大變化，這就打亂了原有的貨幣定義中的界限。界定M[，1]、M[，2]、M[，3]等不同層次貨幣的內涵十分困難，特別是創新的持續化使得貨幣的概念得以不斷擴展。中央銀行雖然也花費了大量精力試圖嚴格界定貨幣量的定義，劃分層次，但終因金融創新層出不窮而降低了這種努力的效果。

　　2. 貨幣政策中介目標的不可控性。金融創新使各種可充當中介指標的金融變量內生性越來越強，而與貨幣政策工具之間的聯系卻變得日益松散和不穩定。在創新中一方面擴大了貨幣供應的主體，使貨幣供應在一定程度上脫離了中央銀行的控制，從而使貨幣供應越來越多的受到經濟體系內部因素以及市場因素的支配;另一方面，中央銀行法定存款準備金率的覆蓋面縮小且作用降低，使中央銀行對貨幣供應量的可控性大為削弱。

　　正是由于上述各種因素的復雜性，使法定存款準備金這一貨幣政策工具的作用大大降低。在金融市場迅速發展的今天，融資證券化日益強勁，大量資金從銀行部門流向非存款性金融機構和金融市場，繞開了存款準備金制度的約束，金融市場的發展又改變了金融機構的負債結構，導致整個銀行體系的存款大為減少，使得法定存款準備金作用范圍隨之縮小。存款貨幣銀行還通過創造新型負債來減少甚至逃避法定存款準備金率的提繳。由此可見，金融市場發展所提供的交易工具和行為變化，使市場主體提前控制存款準備金變動帶來影響，從而進一步影響貨幣政策的作用力度，這樣，金融市場高度發展中出現的各種金融環境變化就會使存款準備金的貨幣政策功能趨于弱化，破壞了存款準備金制度發揮作用的基本前提。

　　二、商業銀行主體行為的不可控性分析

　　隨著金融市場的快速發展，商業銀行的存款業務受到了來自金融市場的強烈沖擊，儲蓄存款出現了分流，大部分匯聚到了資本市場，參與直接融資，形成了對以商業銀行為主導的間接融資方式的強烈沖擊。

　　金融市場特別是資本市場的發展使得可運用的金融工具增多，居民的投資渠道增多，一旦資本市場上有利好的投資機會，居民便會放棄儲蓄存款，尋求收益更大的投資方式。為了保持這種待機而動的靈活性，居民更傾向于持有流動性較強的活期存款。這一方面可以使居民借助于現代化的金融工具，銀證轉賬瞬間即可完成，方便進行靈活投資操作，然而另一方面卻使銀行存款負債的流動性風險日益增大。儲蓄存款流動性持續走高的負面影響使銀行資金來源的穩定性降低，一般來說，不同流動性的存款規定不同的存款準備金率，這樣由于銀行儲蓄存款的方向和結構發生變化，存款準備金也就失去了發揮作用的基礎。正是由于資本市場發展給投資者帶來了新的金融工具，投資者不再像過去那樣只比較實物商品價格與存款利率之間的差異，而是還要比較它們與資本市場中金融工具收益率之間的差異，以做出消費、實物投資和各類金融投資的選擇。儲蓄存款分流后，銀行的資金來源勢必減少，這就迫使銀行縮小放款規模，存款準備金率變動調控貨幣供應量的彈性降低。

　　銀行資金大量進入資本市場也使得中央銀行對經濟發展所需貨幣供應量的監控和調控更加困難，使得實體經濟和虛擬經濟兩個方面的貨幣需求發生混亂，影響了中央銀行從實體經濟部門獲得的貨幣政策參考信息的真實性。也就是說，資本市場發展對中央銀行采用存款準備金制度調控貨幣供應量影響實物經濟運行會產生一定的影響。

　　導致銀行存款結構變化的另一方面是同業存款增加。在一些大中城市銀行的同業存款增勢更為明顯，如建行上海市分行同業存款超過了全口徑存款的三分之一[9]。但是，同業存款穩定性較差，券商資金的大進大出會造成商業銀行存款波動幅度加大，影響貨幣乘數的穩定性，使中央銀行對貨幣乘數的監控和預測變得更為困難。

　　資本市場的發展還對商業銀行的主營業務產生影響，最主要的是它促進了商業銀行中間業務和表外業務的開展，多是以銀行支付中介和信用中介職能為基礎的匯兌、信用證、房地產等業務，對以銀行信譽和技術經濟條件為基礎的投資銀行業務和金融衍生品交易也在逐步開展。資本市場的籌資功能提供銀行切入一級市場代理中介業務，資本市場的流通功能提供大量代理、結算、咨詢、資金轉賬等業務空間，資本市場的產權交易職能為銀行介入企業產權交易提供操作空間[10]。所有這些都會對商業銀行的業務轉換起到促進作用，銀行的存貸款主營業務會逐漸減少，其存款貨幣創造的能力也就會削弱，進而使存款準備金制度調控經濟的作用受到影響。

　　從以上分析得出，資本市場的發展擠占了商業銀行的存貸款份額;商業銀行信用收縮，又會影響商業銀行產生派生存款。盡管從這些年我國的實際情況看，資本市場的發展還沒有太明顯的影響存款準備金制度發揮作用的基礎，但是，考慮到未來資本市場發展，這些影響是顯而易見的，金融市場的高度發展會造成存款準備金這一貨幣政策工具的功能弱化。

　　三、金融開放過程中的不可測性分析

　　金融開放過程中的某些政策性因素也會影響存款準備金制度發揮作用。隨著金融市場發展，金融開放程度也在不斷提高，在外資金融機構大規模進入本國過程中，不但國內金融機構面臨嚴峻挑戰，中央銀行利用存款準備金率調控貨幣供應量也會面臨困難。

　　由于內外資金融機構在存款準備金制度的約束方面有所不同，會因外資銀行與內資銀行業務的分成而弱化存款準備金制度的作用[11]。外資銀行在國內業務的發展和壯大，意味著中央銀行直接控制的資產規�？s小。盡管外資銀行經營外幣和本幣存款一般也繳存存款準備金，但是這種制度安排對外資銀行的制約較小，因為它們可以便利地從國際金融市場和其他金融機構獲得資金，這樣便影響了存款貨幣創造的程度，進而使貨幣乘數變得不可估計。

　　另外，隨著國際金融一體化的到來，浮動匯率制將成為所有國家匯率制度的最佳選擇，自由外匯管理體制也會成為所有國家的最優管理模式，貿易額也會大大增加，這樣，貨幣乘數、基礎貨幣也會由于國際收支狀況的不同而變得不穩定和不可測[12]。比如國內廠商出口商品獲得外匯收入，在自由外匯管理體制下，允許人們自由持有外匯資產，本外幣實現自由兌換，這時國際收支狀況對國內貨幣乘數和基礎貨幣進而對貨幣供給量的影響程度，取決于人們持有外匯資產的意愿和商業銀行的決策偏好。設定B[，0]為在國際收支均衡時的國內基礎貨幣供應量;r為法定存款準備率(為簡化，假定定期和活期存款準備率同一)，r[，e]表示商業銀行持有的超額準備率。假定在模型中沒有現金漏損率，則貨幣乘數值為m=1/(r+r[，e])。設國際收支順差中(以均衡的國際收支向順差變動為例)，人們愿以比例c(0≤c≤1)持有因對外貿易所獲得的外匯，將其余(1-c)部分的外匯資產賣給商業銀行，商業銀行按匯價為其開出本幣支票，從而減少了自己的準備金。為恢復其應有的準備金數額，商業銀行用其超額準備部分彌補b比例的準備金減少額，剩下的相當于(1-b)比例的準備金缺口的外匯資產賣給中央銀行來彌補。設原來的超額準備金量為E，銀行存款總量為D，F(以外幣計值)表示國際收支順差額度，e表示匯價。

　　此時，超額準備率變為：

　　{MF1q622.jpg}

　　若c=0，即人們不持有外匯資產，而將其因對外貿易所獲得的外匯資產全部賣給商業銀行，上述幾式就變成了：

　　{MF1q623.jpg}

　　由以上可以看出，貨幣乘數、基礎貨幣、貨幣供應量的變化取決于b、c兩個變數，即取決于商業銀行彌補本幣準備金的減少(因兌換外幣而減少)而動用超額準備的比例(b)，和人們持有外幣的意愿(c)。國際收支狀況是否會引起貨幣乘數、基礎貨幣、貨幣供應量的變化就完全取決于商業銀行的決策偏好和人們持有外匯資產的意愿，人們持有外匯資產的意愿越強烈(即c值越大)，國際收支狀況對貨幣乘數、基礎貨幣的影響就越小。

　　隨著金融市場的發展和金融開放程度的提高，商業銀行的決策偏好和人們持有外匯資產的意愿都是不斷變化而不易被人們所測度的。所以，貨幣乘數、基礎貨幣這兩個變量都因金融開放程度的提高而變得復雜和不穩定，貨幣當局也就不可能對其進行準確測度和估計，而存款準備金制度發揮作用的基礎就是必須有穩定的或可測度的貨幣乘數及基礎貨幣。這樣，因金融市場的高度發展使存款準備金制度調控貨幣供應量的作用也就大大降低。

　　四、結論

　　存款準備金制度從其早期的維持流動性和為財政籌資到它作為貨幣政策工具，再到它退出日常的貨幣政策工具，回歸到最初的保證支付的原始職能，直至其最終退出歷史的舞臺，都可以在經濟和金融層面上找到其深刻的原因。從世界各國看，存款準備金率經歷了一個由高到低，由低到無，由較多檔次到較少檔次的變化，這實際上反映了各國對待存款準備金制度作為貨幣政策工具的態度及相應的操作轉變。金融創新及市場迅猛發展的影響使存款準備金制度作為貨幣政策工具的功能漸漸失效，也由于其它更有效的貨幣政策工具、特別是公開市場業務的引入，使各國順其自然的放棄利用存款準備金制度進行金融調控。理論上，存款準備金制度的演變是其不斷適應新的經濟金融變化的結果。存款準備金制度隨經濟金融形勢的發展而產生，隨經濟金融形勢的進一步發展而最終退出歷史舞臺，是不以人的意志為轉移的客觀必然。中國的存款準備金制度也會循著這一軌跡演進。

　　【參考文獻】

　　[1]課題組. 資本市場的發展對商業銀行經營和貨幣政策的影響研究[J]. 西南金融，2001，(2).

　　[2]陳柳欽. 資本市場發展與貨幣政策效應分析[J]. 貴州財經學院學報，2001，(5).

　　[3]John F. Marshall & Vipul K. Bansal. Financial Engineering. Allyn & bacon Inc, 1992.

　　[4]李心丹，劉紅忠. 電子貨幣的發展及其對中央銀行的影響分析[J]. 復旦大學學報(社會科學版)，2000，(5).

　　[5]陳柳欽. 金融創新對貨幣供求、貨幣政策影響的理論分析[J]. 云南財貿學院學報，2001，(3).

　　[6]樊玉紅，王晶. 網絡金融對傳統金融理論的影響[J]. 東北大學學報，2002，(1).

　　[7]BIS. Implications for Central Banks of the Development of Electronic Money, BIS, Oct, 1996.

　　[8]周升業，曾康霖. 貨幣銀行學[M]. 成都：西南財經大學出版社，1997.

　　[9]張新宇. 資本市場發展對商業銀行存款業務的影響及對策[J]. 工作研究，2001，(3).

　　[10]周好文. 我國商業銀行支付能力分析[J]. 云南財貿學院學報，2001，(5).

　　[11]侯廣慶. 美國存款準備金制度的歷史演進及啟示[J]. 山西財經大學學報，2001，(2).

　　[12]錢小安. 金融開放條件下的貨幣政策框架[N]. 金融時報，2000-07-14.