混合所有制企業是指由公有資本（國有資本和集體資本）與非公有制資本（民營資本和外國資本）共同參股組建而成的新型企業形式。本文主要針對基于博弈論的混合所有制公司的股權結構進行了一些研究，文章是一篇企業管理論文范文。

　　摘 要：以我國混合所有制公司的股權結構為研究對象，在博弈框架下對混合所有制公司股權結構進行研究。研究表明：大股東之間的共謀與聯盟是各相關利益主體博弈過程的均衡結果，通過聯盟方式從本質上抑制其他大股東的控制權謀求私欲，同時在一定意義上保護了其他股東利益，在完善公司治理機制，防止混合所有制改革后的國有資產流失，保障混合所有制各利益主體的權力與權益時，同樣具有重要意義。

　　關鍵詞：混合所有制公司,股權結構,博弈論,制衡

　　一、背景分析

　　十八屆三中全會提出的“積極發展混合所有制經濟”，是我國基本經濟制度的重要實現形式，是未來我國經濟體制改革的重中之重[1]，從股權安排的視角提出“國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合”的要求[2]，從微觀層面上賦予其更豐富的想象空間和實踐可能性，這是中國特色社會主義經濟理論的重要創新，是提高資源配置效率的重要途徑之一。

　　目前已有大量文獻主要從三個方面討論與研究混合所有制問題：一是基于經濟學理論框架下對混合所有制的定義、理論基礎的剖析。[3]絕大多數觀點認為混合所有制包括宏觀和微觀兩個層面的含義，從宏觀經濟體系視角，它既有國有和集體所有等公有制經濟成分[4]，又有非公有制經濟成分，形成一種以公有制經濟為主體，多種所有制經濟成分共同發展的基本經濟制度[5];另一方面立足于公司微觀產權結構，除了有國有或集體所有成分外，還有其他的非公有制經濟成分，在公司所有權結構層面形成國有資本、集體資本和非公有資本交叉持股、相互融合的狀態。[6-8]也有觀點認為混合所有制經濟是指國有經濟、集體經濟和非公有經濟等不同經濟成分或所有制形式經過股權和資本融合形成的新的所有制形式，是混合所有制公司的總和。[9]它與國有經濟、集體經濟、非公有經濟等一起，構成了我國現階段所有制結構的各個組

　　成部分。[10]二是混合所有制改革路徑的探索。[11]結合十八屆三中全會決定以及目前國有公司改革實踐，鼓勵現有國有公司走向混合所有制經濟、鼓勵發展非公有資本控股或參股的混合所有制公司[12-13]、員工持股計劃及規范化、國有公司分層分類改革是混合所有制改革的重要路徑[14]，并且有必要遵循分類改革，共存共贏，市場機制導向同時兼顧社會效益、公平等原則。[15]三是基于微觀層面對混合所有制改革案例以及經濟后果的實證研究。還有一些學者分別從特質信息釋放效率、公司績效、政策性負擔等角度初步地實證檢驗了混合所有制經濟后果，其研究結論均初步證實了混合所有制改革可能給國有公司帶來的積極意義。[16-17]

　　盡管目前關于混合所有制改革預期尚存在一定的疑慮，但是對于混合所有制改革路徑以及可能存在問題的認識卻大體是一致的。就目前的研究而言：首先，偏重于經濟理論層面的探討以及宏觀制度設計規范研究，對于微觀層面的機制設計以及實證研究還非常匱乏;其次，對于混合所有制實施過程中可能形成的國有資產流失等“混合失當”問題是目前混合所有制改革疑慮的焦點，大多研究強調通過產權交易環節的制度設計避免“混合失當”。但是，產權交易的完成并不意味著混合所有制改革的終結，甚至可以說僅是混合所有制改革的起點。后產權交易階段公司治理機制的完善對于防止混合所有制改革后的國有資產

　　流失、保障混合所有制各利益主體的權力與權益同樣具有重要意義;再次，當前混合所有制改革的相關討論與研究，主要關注于國有產權利益主體，而混合所有制改革在微觀上是各相關利益主體的博弈過程，混合所有制公司的所有權結構，以及由此衍生的控制權配置是相關利益主體能否實現共存、共贏的重要微觀制度基礎。這也是本文研究的出發點。

　　然而，在我國現行經濟體制條件下，缺乏公平透明的交易市場以及整個市場化要素十分匱乏，又加上國有資本與民間資本存在“天然”的排斥等問題仍然存在。在混合所有制中，國有股份比例到底要占多大才能使得既保持混合所有制的活力又能不失國有公司在混合所有制公司中的話語權，這個是亟待解決的問題。[18]于此，本文將研究主題定位于混合所有制公司的所有權結構以及微觀治理機制的完善[19]，基于博弈方法，在考慮股權異質性的基礎上，討論控制權收益，解析混合所有制公司不同屬性股權在同一公司治理框架下共存共生共贏的利益基礎與邏輯機理。

　　二、股權結構與監督

　　依據Milnor and Shapley 對兩大股東的股權結構劃分標準，如圖1所示，在區域A(B)，大股東1(2)擁有的持股權比例超過了50%，實現了對混合所有制公司的完全控制，其博弈收益為1;在區域C以及D，國有股東與民營股東均無法實現對公司的完全控制，兩者與其他小股東一起相互制衡，形成制衡型股權結構。特別地，在區域D，大股東1與大股東2和小于50%，這是內部型結構。[20-22]本文研究主要針對區域C、D。

　　圖1 股東的所有權結構的區域劃分

　　假設公司利益與眾多小股東利益趨于相合，而與大股東利益可能趨向不確定。由于眾多小股東先天不足，只能利用“搭便車”之舉，取得外部性的微薄收益，即使在大股東為了獲得自身利益而犧牲公司利益時，小股東也不愿意主動介入對其治理，只是被動地選擇拋售手中的股票，來影響股價，使公司價值下降，從而減少公司損失。[23]長期而言，大股東的這種行為不僅會損壞公司價值，還會影響我國資本市場的健康發展。[24]設公司所有股東的利益與公司價值保持一致時，公司價值 等于市場價值。利用公司控制權會額外獲得收益 ，當大股東

　　發生侵犯行為時，得到的控制權收益為 ，

　　是指公司內部控制機制與外部監管體系聯合作用對股東制約影響程度，即公司治理環境。當 越小時，治理環境越差，對股東影響小，由此帶給股東的收益越大;反之， 越大，公司治理結構比較完善，為這種收益要付出高額成本，從根源上遏制股東的侵犯行為。 　　假定一個公司有三個股東A、B、C，對公司控制權取決于各自持股比例。持股比例分別為 、 、 ，且 ， ，其中， 的股份由眾多小股東所有。這三大股東都是相對控股股東，而不是絕對控股，彼此之間相互制約、相互影響。依據持股比例確定A為第一大股東，B為第二大股東，C為第三大股東，但同時股東A對公司進行經營管理，擁有實際控制權，因此，A股東在利益驅動下毫不猶豫地選擇以犧牲其他股東的利益換取自己的超額利潤。B股東和C股東為了減少或避免被掠奪而帶來的損失，可以采用以下四種策略。

　　策略1：已知股東A采取侵犯行為得到收益 ，股東B和股東C都選擇與股東A共謀，達成共謀，都會獲得一定的隱性收益，此時公司價值為 ;同時，都會承受由于股價下跌，公司價值貶值給自己造成的損失。[25]這時A、B、C股東的凈收益分別為：

　　A股東的收益為：

　　B股東的收益為：

　　C股東的收益為：

　　策略2： B股東選擇與A股東共謀， C股東選擇監督策略，為此發生的監督成本 ，同時股東C監督股東A、B的侵犯行為使公司減少損失 。這時A、B、C股東的凈收益分別為：

　　A股東的收益為：

　　B股東的收益為：

　　C股東的收益為：

　　策略3：C股東選擇與A股東共謀，B股東選擇監督策略，為此發生的監督成本 ，同時股東B監督股東A、C的侵犯行為使公司減少損失 。這種情況下，

　　A股東的收益為：

　　B股東的收益為：

　　C股東的收益為：

　　策略4： B股東和C股東都對A股東監督，此時股東之間不和導致公司的正常經營受到嚴重影響，公司價值下降 ，同時A股東的控制權收益和侵占收益完全喪失。這時凈收益分別為(不考慮B和C聯盟監督的情況)：

　　A股東的收益為：

　　B股東的收益為：

　　C股東的收益為：

　　在上述四種情況中，監督在一定程度上能減少第一大股東侵犯行為導致公司價值損失，如下表1所示。

　　博弈過程分析：

　　(1)股東A選擇與股東B和股東C友好合作，各自目標與公司價值保持一致，三大股東都可以獲得公司正常運營的收益，除股東A分享正常收益外，

　　還擁有實際控制權收益，即為 。從表1得到，在公司治理制度完善下，對侵犯行為制約度越高，為此付出的成本 就越大，股東A的控制權收益 越小，同時 。即 ，基于理

　　性的股東A在權衡利益后，選擇與股東A和股東B合作，此時， ， ，股東B和股東C的最優選擇是共謀，所以在公司治理機制比較健全下，大股東的最優策略是共謀，彼此相互信任，共享利益。

　　(2)在公司缺乏完備的治理機制下，發生侵犯行為的概率就越大，為此付出的成本 就越小，股東A的控制權收益

　　就非常大，同時 。

　　即 ，股東A明智的選擇侵犯。

　　(3)在具有先動優勢的A股東選擇下，股東B和股東C根據股東A的決策來調整自己的決策。下面分析在股東A選擇侵犯策略后，股東B和股東C的選擇。有兩種情況：當第二大股東B或第三大股東C與第一股東合作時，若另一個大股就會選擇合作，因為 (或 );當第二大股東B或第三大股東C與第一股東監督時，若另一個大股東選擇監督，得到凈收益 (或 );若另一個大股東選擇共謀，得到的凈收益 (或 )，因此，在第一大股東選擇侵犯行為時，股東B和股東C的最優均衡策略均是監督。

　　從以上的分析可以看到：共謀和監督是股東應對其第一大股東選擇的反應策略。第一大股東始終有侵害小股東權益或損害公司價值以實現自身利益最大化的動機。第一大股東雖然對公司進行經營管理，擁有實際控制權，但不能絕對控制公司，攫取小股東利益行為仍需仰仗第二和第三大股東，因此，第二和第三大股東成為博弈的主體。在混合所有制公司中，對于相對控制權的獲得，是國有股東與非國有股東博弈的關鍵。[26]同時可能出現其他大股東通過共謀形成聯盟，達到股權制衡的狀態，從而實現內在激勵。

　　三、股權制衡及其影響

　　目前，我國上市公司治理根本問題主要是股權過度集中，造成“一股獨大”現狀，這也是混合所有制存在的意義。試圖通過股東多元化、股權分散化方式，達到一種互相制衡型股權結構。公司治理環境的好壞主要取決于當前公司內部控制體系和公司股權結構，混合所有制公司是實現經濟體制改革的具體形式。因此，對于公司控股權合理安排是混合所有制改革實施的關鍵因素。在混合所有制公司中，股東性質的差異性，國有股東與非國有股東對第一大股東A位置就是博弈焦點。

　　若公司有兩大股東持股比例相近時，能有效地牽制彼此雙方對公司財產的掠奪，其他股東反而能從中獲益，股權制衡效果最佳，公司價值得到最優。股東都是以自身利益最大化為目標，通過聯盟的方式，形成兩個相對控股同盟體股東，實現制衡型股權結構。聯盟形成及維持需要成本S，其中包括聯盟成員之間信息溝通成本和利益協調成本，如表2所示。

　　(1)當混合所有制公司中擁有控制權的相對控股股東，出于利益驅動選擇侵犯策略時，只要其他大股東在求利的動機下，積極組成聯盟體，遏制住控股股東的侵犯行為，從而獲得博弈收益。因此，在一股獨大的國有企業中，更多地引入一些民營資本，特別是民營機構投資者，使得國有企業形成多元主體，解決“所有者缺席”產生的治理問題，從而形成穩定的股權結構，只要聯盟相關成本滿足 ，在一定程度上，既能以公有制為主體實現國有資本的控制力，又能從動機上對相對控股股東監督和制約，在實現資源配置最優化的同時也能調動國有企業的生產能力和競爭力。

　　(2)充分運用博弈的思維，聯合公司所有的中小股東，形成一個與相對控股股東抗衡的聯盟體，以共存共贏為前提，實現所有者權益最大化。只要滿足 且 ，不僅能有效解決代理成本問題和維持所有股東的權益，還會提升公司經濟效益，充分發揮國有資本與民營資本的聯合效應。 　　實行混合所有制改革，國有資本中引入非公有資本，構成多元產權主體結構，為各股東聯盟提供了結構基礎。各股東能夠利用與其他股東聯盟方式，形成制衡型股權結構，從而達到對控股股東制約，以打破國有公司“一股獨大”的局面。同時通過構建制衡型股權結構，進一步提高國有資本對更多資本的撬動力、資源配置率以及制度與機制創新的驅動力，在社會效益與公平原則的約束機制下，優化混合所有制企業各利益主體共存共贏的微觀治理機制。

　　四、結論

　　參與混合所有制不同屬性的所有權主體能否實現自己的利益目標，是混合所有制公司存在與延續的前提與基礎。從博弈理論框架出發，在價值最大化導向以及社會效益和公平原則的約束機制下，基于所有權結構微觀層面上，為股東權益的保障提供相應的制度環境，構建完善的資本市場產權交易機制和國有資產監管體系。

　　經過以上分析可以得出，在多個異質性股權的混合所有制公司中，所有權結構是企業控制權配置的根本，異質性產權主體是實現共存共生共贏的重要微觀治理基礎，大股東之間的共謀與聯盟是各相關利益主體博弈過程的均衡結果，通過聯盟方式從本質上抑制其他大股東的控制權謀求私欲，同時在一定意義上保護了其他股東利益，對公司治理機制的完善以及防止混合所有制改革后的國有資產流失、保障混合所有制各利益主體的權力與權益同樣具有重要意義。另外，其治理效果不僅僅在于合理化的股權結構，還在于外在制度環境的輔佐。

　　基于公司價值最大化視角的所有權結構問題是公司治理中經久不衰的主題。目前在我國資本市場不健全、經理市場不發達以及法律制度嚴重缺失的外部環境下，異質性股權是從內部根源處，充分遏制住各股東相互掠奪，形成均衡的態勢，是改善公司治理結構長期卓有成效的方法。本文研究，既為混合所有制改革推進及實施，提供了一個新的分析框架，同時也為優化股權結構提供了微觀治理機制。值得一提的是，本文未探尋“股權如何混合”以及“混合比例”與“混合結果”之間的關系，我們將在接下來的研究中加以解決。

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