影響證券價格波動的因素十分復雜，其內在價值是最主要因素，而貨幣政策作為國家宏觀調控經濟的重要手段，對證券價格波動也產生較大的影響。本課 題分別研究貨幣供應量、利率對證券價格波動的影響，對其影響效果進行比較，這對于央行如何實施貨幣政策，采取何種貨幣政策變量來影響證券市場都有重要的意 義。

　　【摘要】貨幣政策對我國證券價格波動的直接影響和間接影響都是立即顯現的，前者的強度更大些，但二者的影響強度總體上都比較小且影響的持續期都較短。而且對利率進行調整比貨幣供應量的變化對證券市場的影響更大，但二者的影響作用都十分有限。

　　【關鍵詞】銀行論文投稿,貨幣政策,證券價格波動,直接影響,間接影響

　　一、引言

　　根據貨幣政策變量選擇的不同有以下兩類文獻：第一類是側重分析貨幣供應量對股價波動的影響。錢小安（1998）研究發現我國貨幣供應量與資產價 格相關性較弱且不穩定。黃新奇、邢秀鳳等（2010）發現貨幣供給量對股票價格變化的影響作用不顯著。第二類研究文獻則專門對利率和股市價格波動的關系進 行定量研究。段進（2011）研究表明利率的作用更大，且利率對股票的影響是明確的負向作用。劉琳（2011）發現實際利率與股票價格呈現負相關關系，且 存在一定的滯后性。部分研究文獻在定量分析貨幣政策對股市價格波動影響時也考慮宏觀經濟變量對股市價格波動造成的影響。如陸維新（2009）考慮了通貨膨 脹率之一宏觀經濟變量的影響。

　　目前還沒有文獻對貨幣政策通過實體經濟間接影響股票市場的情形進行定量研究。我們的研究通過建立適當的模型來定量研究貨幣政策對證券價格波動的直接影響和貨幣政策通過實體經濟對證券價格波動的間接影響。

　　二、貨幣政策對證券價格波動影響的實證分析

　　（一）變量選擇與數據說明。

　　我們取月度指標進行實證分析，樣本時間為2002年1月至2012年12月。貨幣政策指標我們選取狹義貨幣供應量M1，7天銀行同業拆借利率用 RATE表示。資本市場指標我們采用上海股市加權平均股價，用SHGJ表示，宏觀經濟指標我們選取全國居民消費價格指數和工業總產值，分別用CPI和 GYZCZ表示。

　　對上述數據進行處理前對其中具有明顯季節變動的序列進行了X-11季節調整，對除利率以外的其它變量取自然對數，相應變量表示為原變量前加LN。所有變量與模型均采用計量軟件Eviews6.0進行處理和檢驗。

　　（二）單位根檢驗的結果。

　　1.原序列ADF檢驗的結果

　　我們得到原序列在1%，5%及10%水平上均含有單位根，即均為非平穩序列。

　　2.差分序列的ADF檢驗結果

　　我們得到一階差分序列在1%，5%及10%水平下均拒絕存在單位根原假設，即為平穩序列。

　　（三）Granger因果檢驗的結果。

　　我們對DLNSHGJ與DLNM1，DRATE及DLNCPI，DLNGYZCZ進行Granger因果檢驗。結果表明在一定的顯著性水平 上，DLNM1，DRATE及DLNCPI都是DLNSHGJ的Granger原因，而DLNHL及DLNGYZCZ不是DLNSHGJ的Granger 原因。

　　（四）VAR模型的建立。

　　根據Granger因果檢驗結果，我們以DLNM1，DRATE，DLNCPI和DLNSHGJ建立VAR模型。

　　下面只列出VAR模型中DLNSHGJ的方程

　　DLNSHGJ=？0.108342DLNSHGJ（-1）+？6.66E-07DLNM1（-1）+1.376601DLNCPI（-1）+？0.608138DRATE（-1）-0.004366

　　（五）廣義脈沖響應分析。

　　我們采用Koop（1996）年提出的廣義脈沖響應函數進行分析。如圖1所示，我們得到DLNSHGJ對DLNM1、DRATE、DLNCPI的廣義脈沖響應函數。

　　圖1DLNSHGJ對DLNM1、DRATE、DLNCPI的脈沖響應過程

　　由圖可知上海證券價格對各變量的變動在早期的反應較靈敏，同時各變量變動只對上海證券價格產生短期的影響且影響的強度都不大。要說明利率和貨幣 供應量的變動通過宏觀經濟變量的變化對上海股市平均價格的間接影響，還得結合DLNCPI分別對DRATE、DLNM1的脈沖響應的結果（見圖2）來進行 討論。

　　圖2DLNCPI對DLNM1、DRATE的脈沖響應過程

　　從圖2可知，全國居民消費價格指數的增長率對于狹義貨幣供應量增長率和利率改變量的變動的反應在早期比較靈敏，但持續期較短且反應的強度比較小。

　　對比直接影響和間接影響，前者的強度更大些，但二者的影響強度總體上都比較小且影響的持續期都較短。

　　三、貨幣政策效應的結論

　　我們得出以下結論：第一，貨幣政策對我國證券價格具有直接的沖擊作用，但影響的持續期較短。第二，貨幣政策通過實體經濟對我國證券價格的間接影 響不顯著，證券市場的資源配置作用有限。第三，我國貨幣政策的實施中，對利率進行調整比貨幣供應量的采用對證券市場的影響更大，但總體上二者的影響作用都 十分有限。雖然我們的利率還未完全市場化，利率體系還不健全，但是實證結果表明通過利率的調整對我國證券市場的影響比貨幣供應量更大。然而從總體上來看我 國貨幣政策對證券價格仍不具有強調控能力。

　　參考文獻：

　　[1]段進，曾華令，朱靜平.貨幣政策應對股票價格波動的策略研究[J].財經理論與實踐（雙月刊），2007，（3）.

　　[2]黃新奇，邢秀鳳，張文芳.貨幣供應量與股價關系的實證研究[J].當代經濟，2010，（14）.

　　[3]劉琳.利率對資產價格的影響[J].中國投資，2011，（3）.